La trasformazione dei mercati emergenti
Il cammino compiuto dai mercati emergenti negli ultimi decenni segna un miglioramento strutturale senza precedenti. Nella sua analisi, Polina Kurdyavko, Senior Portfolio Manager, Head of BlueBay Emerging Markets di RBC BlueBay, mette in evidenza come l’adozione diffusa dell’ortodossia monetaria abbia dato ai paesi una maggiore influenza sulle dinamiche inflazionistiche interne, riducendo la loro dipendenza dal debito estero. Oltre il 90% del debito dei mercati emergenti è ora emesso localmente, un cambiamento che ha attenuato la vulnerabilità agli shock esterni e favorito mercati domestici più profondi e sofisticati.
Questa evoluzione non è priva di effetti collaterali. Le politiche monetarie ortodosse, pur ispirate da logiche di stabilità, possono creare pressioni significative sulle imprese e sul credito, soprattutto quando i cicli restrittivi diventano prolungati. Il Brasile rappresenta un caso emblematico. In risposta al balzo dei prezzi dei servizi, alimentato dal mercato del lavoro più solido degli ultimi trent’anni secondo il governatore Galipolo, la banca centrale ha alzato i tassi di 425 punti base nell’ultimo anno, portando il costo del denaro al 15%.
Il peso dei tassi in Brasile
Il ciclo restrittivo brasiliano ha avuto effetti immediati sull’inflazione, spinta in alto dalle dinamiche occupazionali e dalle pressioni fiscali. Kurdyavko osserva che l’aumento dei tassi ha reso il costo del finanziamento pesante per le imprese, spingendo le società con un indebitamento superiore a 3 volte l’EBITDA a destinare il 60% dei ricavi operativi al pagamento degli interessi. Anche aziende con rating investment grade hanno visto raddoppiare debito e oneri finanziari nell’ultimo anno, con ripercussioni dirette sulla sostenibilità dei bilanci.
Il risultato è un incremento delle insolvenze. Secondo Bloomberg, nel giugno 2025 il 31% delle aziende brasiliane, incluse le microimprese, era in ritardo con i pagamenti dei prestiti. Il confronto globale mostra un caso analogo in Turchia, dove i tassi sono passati dall’8,5% nel giugno 2023 al 50% nel marzo 2024. Nonostante i successivi tagli che hanno riportato il tasso al 39,5%, la pressione finanziaria resta elevata e incide sulle imprese che si affidano ai finanziamenti interni.
Uno scenario con rischi crescenti ma anche opportunità
Guardando al 2026, emerge un rischio concreto di aumento dei default nelle aziende brasiliane, soprattutto nei settori penalizzati da margini sotto pressione e domanda in rallentamento. Kurdyavko sottolinea che molte società del Paese hanno superato diversi cicli di crisi negli ultimi vent’anni, sviluppando un livello di resilienza che può contenere gli effetti dello stress attuale. La qualità complessiva degli attivi resta solida e offre opportunità selettive per gli investitori più preparati. Il mercato locale brasiliano continua a essere interessante grazie ai tassi reali elevati e alla continuità dell’ortodossia politica.
Il rafforzamento dei mercati locali è uno dei cambiamenti strutturali più rilevanti nel panorama emergente. Nell’ultimo decennio l’universo dei mercati obbligazionari domestici ha superato i 25.000 miliardi di dollari, una dimensione quasi pari a quella del mercato dei Treasury statunitensi. Questo sviluppo garantisce nuove fonti di finanziamento per aziende, governi e municipi, aumentando la resilienza alle condizioni esterne.
La crescita dei mercati locali e i rischi delle strutture domestiche
Il coinvolgimento più ampio degli investitori retail ha favorito un’espansione rapida ma ha anche introdotto vulnerabilità. Kurdyavko spiega che negli ultimi anni in Brasile la debole performance degli hedge fund e dell’azionario ha spinto i risparmiatori verso il mercato interno del debito societario, ormai vicino ai 400 miliardi di dollari. Gli incentivi fiscali hanno sostenuto questa crescita, alimentata anche da note strutturate emesse da broker locali, come i COE. Questi strumenti possono includere componenti derivate e trigger di prezzo che amplificano la volatilità quando vengono attivati.
La volatilità recente ha messo in difficoltà queste strutture, generando vendite forzate e dislocazioni tecniche. In alcuni casi le obbligazioni investment grade sono state scambiate a rendimenti a doppia cifra non per motivi legati ai fondamentali, ma per pressioni meccaniche del mercato. Gli investitori retail, spesso attivi in segmenti poco regolamentati, aggiungono ulteriore leva e instabilità.
Un esempio significativo arriva dall’Argentina. Le elezioni provinciali negative a Buenos Aires hanno provocato forti oscillazioni nei prezzi delle obbligazioni, amplificate dalle posizioni a leva dei broker locali. Anche mercati sviluppati e internazionali possono risentire di episodi del genere, motivo per cui gli investitori devono restare vicini alle dinamiche locali, anche quando non partecipano direttamente.
Argentina tra liberalizzazione valutaria e fuga di capitali
La discussione sulla resilienza dei mercati emergenti si intreccia con quella sulla liberalizzazione valutaria. Kurdyavko osserva che molti paesi hanno adottato regimi di cambio flessibili, ma altri si trovano ancora in una fase di transizione. L’Argentina ha avviato misure di apertura creando un corridoio valutario e consentendo la libera circolazione dei capitali. Una mossa che ha generato deflussi iniziali, perché gli investitori stranieri hanno approfittato della rimozione dei controlli per rientrare in Paesi più stabili, anche a fronte dell’incertezza sul rimpatrio dei proventi e sul nuovo equilibrio economico.
L’insufficienza delle riserve della banca centrale aumenta il rischio di volatilità nella fase di transizione. Senza una liberalizzazione completa del mercato valutario e del conto capitale, sarà complesso attrarre nuovi flussi esteri. A questo si aggiunge un fattore politico, con diverse aziende straniere che attendono segnali chiari sul cambio di governo e sulla stabilità dell’amministrazione prima di tornare nel Paese.
Le imprese argentine vedono la situazione come un’opportunità strategica. Molte società dei settori elettrico ed energetico hanno scelto di affidarsi al proprio flusso di cassa per finanziare l’espansione, contenendo l’indebitamento. Questo approccio può diventare interessante per gli investitori che guardano alle emissioni in valuta forte dei nomi più solidi. Il mercato locale argentino, però, richiederà tempo per riconquistare fiducia e posizionarsi come opzione strutturale per i capitali globali.
di Francesco Sicuro
