Ottimismo di fine anno e scelta di sovrappeso sull’azionario
Mentre un anno complesso volge al termine, i mercati azionari continuano a esprimere un certo ottimismo. Come si legge nell’analisi della Strategy Unit di Pictet Asset Management, le condizioni di liquidità rimangono ampiamente favorevoli, il quadro macroeconomico mostra segnali di stabilizzazione e la crescita degli utili societari appare stabile, elementi che giustificano il mantenimento di una posizione di sovrappeso sulle azioni globali nelle ultime settimane dell’anno.
La stagionalità positiva tipica dell’ultimo trimestre rafforza questo scenario, ma il team di Pictet richiama l’attenzione sul fatto che i premi offerti dagli asset rischiosi risultano insolitamente bassi rispetto ai titoli sicuri, mentre le valutazioni sono elevate. Questo riduce il margine di protezione in caso di shock imprevisti. In questo contesto, pur confermando il sovrappeso azionario, gli esperti ritengono che i mercati emergenti presentino un profilo più interessante rispetto alle azioni statunitensi.
Nel comparto obbligazionario, la view si traduce in una revisione a sottopeso sui Treasury USA, perché i rendimenti vengono giudicati scesi in misura eccessiva. Con un’inflazione headline vicina al 3%, secondo la Strategy Unit i mercati avrebbero sovrastimato l’entità dei tagli dei tassi da parte della Federal Reserve. Allo stesso tempo, la possibilità di una crescita più forte delle attese potrebbe riportare verso l’alto i rendimenti statunitensi, rendendo meno attraente l’esposizione al debito governativo USA a questi livelli.
Crescita, liquidità globale e banchieri centrali in modalità espansiva
Gli indicatori del ciclo economico elaborati da Pictet mostrano un miglioramento delle condizioni nel corso dell’ultimo mese: Stati Uniti, Regno Unito e Svizzera hanno sovraperformato le attese del team. Di conseguenza, Pictet ha rivisto al rialzo dello 0,2% le previsioni di crescita del PIL statunitense, portandole all’1,8% per il 2025 e all’1,5% per il 2026.
Sebbene il sentiment dei consumatori USA rimanga debole e il mercato del lavoro abbia perso slancio, i sondaggi regionali indicano un’attività economica ancora robusta, mentre il settore immobiliare appare avviato verso una ripresa graduale. Sul fronte della liquidità globale, il quadro è ancora più favorevole: l’83% delle banche centrali mondiali si trova in una fase di allentamento, elemento che sostiene l’appetito per il rischio. Anche la liquidità privata resta solida, alimentata dalla forte spesa delle aziende per l’IA e da una ripresa dei prestiti bancari.
Negli Stati Uniti, Pictet si attende un solo ulteriore taglio dei tassi di un quarto di punto da parte della Fed. Le preoccupazioni di una minaccia all’indipendenza della banca centrale vengono considerate un rischio non dominante nel breve periodo e questo porta la Strategy Unit ad avere una visione più restrittiva sui tassi rispetto ai mercati, che scontano tagli di circa 80 punti base entro la fine del prossimo anno.
Per la BCE, la posizione viene definita attendista, ma con una probabile ulteriore riduzione dei tassi nei prossimi mesi. L’Eurozona beneficia degli stimoli derivanti dagli otto tagli effettuati da giugno 2024 e dalle attese di un futuro allentamento fiscale, mix che crea un contesto favorevole per le azioni europee.
Sul fronte cinese, Pictet mantiene un atteggiamento relativamente cauto: la debolezza della domanda interna motiva il proseguimento di una politica monetaria moderatamente allentata. Al tempo stesso, esportazioni robuste e recente incremento del sostegno fiscale riducono l’urgenza di tagli aggressivi. Le attese della Strategy Unit convergono su una riduzione di ulteriori 10 punti base dei tassi e di 50 punti base del coefficiente di riserva obbligatoria (RRR) da parte della Banca Popolare Cinese.
Il Giappone rimane una delle poche grandi economie in fase di stretta: il team di Pictet si aspetta almeno un aumento dei tassi da parte della Bank of Japan nei prossimi mesi. L’ipotesi di una maggiore spesa fiscale potrebbe sostenere una politica monetaria più restrittiva e favorire un rafforzamento dello yen, con implicazioni rilevanti per i flussi di capitale internazionali.
Valutazioni elevate e premi a rischio compressi
Le metriche di valutazione analizzate da Pictet suggeriscono che una certa cautela sia giustificata. I premi di rischio risultano ridotti e le valutazioni di quasi nove asset su dieci superano la tendenza di lungo periodo. La situazione è particolarmente evidente negli Stati Uniti, dove il rapporto prezzo/vendite delle azioni è pari a 3,5 volte e ha oltrepassato il picco del boom delle dot-com alla fine degli anni ’90.
Il premio al rischio dell’azionario statunitense, oggi vicino al 3%, appare estremamente compresso e offre un margine molto limitato per assorbire eventuali shock inflazionistici o di crescita. Per questa ragione Pictet preferisce concentrare l’allocazione azionaria in altre regioni, con particolare attenzione ai mercati emergenti, che uniscono valutazioni interessanti, fondamentali solidi e dinamiche favorevoli di prezzi e utili.
Con la sola eccezione degli Stati Uniti, la posizione di sovrappeso sulle azioni è sostenuta dall’assenza dei classici segnali di bolla finanziaria, come una leva eccessiva o aspettative di utili troppo ottimistiche. Lo scenario di base della Strategy Unit prevede rendimenti azionari a una cifra alimentati dalla crescita degli utili, accompagnati da un moderato de-rating delle valutazioni intorno al 7% nel corso del prossimo anno.
Gli indicatori tecnici confermano la scelta di sovrappeso in azioni globali: i segnali di tendenza rapida supportano la view, mentre la domanda degli investitori si mantiene solida in un quadro di utili robusti e rischi per la crescita in graduale riduzione. Il posizionamento non risulta sotto pressione e i volumi netti di call azionarie risultano in calo rispetto ai recenti picchi, elemento che indica un eccesso di compiacenza meno marcato rispetto a pochi mesi fa, secondo l’interpretazione proposta da Pictet Asset Management.
Azioni, bond e valute
Sul piano regionale, Pictet osserva che gli utili delle aziende dei principali mercati azionari continuano a mostrare una buona tenuta. Negli Stati Uniti, oltre l’80% delle società ha battuto le stime di utile. Nonostante il forte rally abbia spinto le valutazioni su livelli elevati, la view resta positiva sugli utili societari, pur con una preferenza per i mercati al di fuori degli USA.
Le società statunitensi trattano infatti a circa 23 volte gli utili a termine, un multiplo che lascia poca protezione in caso di rallentamento della crescita, nuove pressioni sui prezzi o maggiore incertezza istituzionale. Anche il rapporto prezzo/vendite conferma che le valutazioni azionarie USA stanno superando i massimi della bolla dot-com. Per questa ragione Pictet sceglie di non passare a sottopeso, ma di mantenere una posizione neutrale sulle azioni statunitensi: gli utili, molto superiori a quelli del resto del mondo e supportati da continue revisioni al rialzo, rendono prematuro un atteggiamento eccessivamente difensivo.
Decisamente più positiva è la valutazione dei titoli dei mercati emergenti, per i quali la Strategy Unit conferma il sovrappeso. La ponderazione dei titoli dell’area euro rimane in linea con il benchmark: le valutazioni restano interessanti, ma per l’Europa è considerata essenziale una crescita degli utili più robusta e una trasmissione più efficace degli stimoli fiscali all’economia reale, soprattutto alla luce dei primi segnali di indebolimento della crescita di moneta e credito.
Per il prossimo anno Pictet prevede un rallentamento della crescita degli utili societari europei al di sotto del 4%, rispetto al 4,2% stimato per il 2025, in netto contrasto con le attese degli analisti, che sfiorano il 15%. Da qui la preferenza per un approccio selettivo, con focus su industriali, finanziari e mid cap dell’eurozona, comparti che negli ultimi due anni hanno sovraperformato l’indice S&P 500.
A livello settoriale, le principali posizioni di sovrappeso restano nei servizi tecnologici e di comunicazione, beneficiari del boom degli investimenti in conto capitale legati all’intelligenza artificiale e ancora in grado di generare utili solidi. Viene mantenuto il sovrappeso sui titoli finanziari, sostenuto da un contesto operativo favorevole, da prospettive regolamentari considerate positive e da valutazioni ancora interessanti. Il settore sanitario, dove il posizionamento rimane neutrale, viene giudicato da monitorare con attenzione, perché potrebbe trarre vantaggio dalla riduzione dell’incertezza politica sui prezzi e sui dazi sui farmaci, nonché dai crescenti investimenti delle aziende di IA in apparecchiature per le scienze della vita, tecnologia medica e diagnostica, come evidenzia ancora Pictet.
Nel reddito fisso, la posizione della Strategy Unit diventa più netta nei confronti dei Treasury USA: la raccomandazione passa da neutrale a sottopeso, in risposta alle aspettative ritenute eccessive del mercato sui tagli della Fed e al rischio di un’inflazione statunitense più alta del previsto nei prossimi mesi. Il mercato prevede tagli complessivi pari al 3% entro fine 2026, contro una stima di 3,75% formulata da Pictet, equivalente a un solo taglio aggiuntivo.
Le speculazioni sulla possibilità che il presidente Trump riesca a riempire il Board della Fed con figure a lui fedeli, intaccandone l’indipendenza e spingendo i tassi troppo in basso rispetto ai fondamentali, vengono ritenute un rischio possibile ma non dominante. Il team continua a vedere un’economia statunitense resiliente e pressioni inflazionistiche da non sottovalutare, supportate dalla maggiore disponibilità delle banche a erogare credito man mano che i tassi scendono.
In questo quadro, l’economia USA appare più solida dell’eurozona, suggerendo che il differenziale di rendimento tra Treasury e Bund sia eccessivo. La valutazione dei Treasury è considerata onerosa anche rispetto ai trend di crescita nominale: storicamente, i rendimenti a lungo termine tendono a muoversi in linea con la crescita nominale, mentre oggi il 4% dei Treasury decennali risulta nettamente inferiore al circa 5% di crescita nominale dell’economia statunitense.
Gli spread di credito sono ai minimi del ciclo e il rendimento extra offerto non basta a compensare il rischio di shock, motivo per cui Pictet segnala che finora segnali di stress visibili si sono manifestati soprattutto nel mercato del credito privato, con brevi episodi di volatilità sui mercati pubblici. Viene confermato il sovrappeso sulle obbligazioni high yield dell’eurozona, che offrono rendimenti rettificati per la volatilità più interessanti rispetto alle controparti statunitensi.
Sul fronte valutario, le valute dei mercati emergenti appaiono meno convenienti rispetto al passato, ma mantengono valore: in America Latina i rendimenti reali si collocano tra il 5% e il 10%. I fondamentali delle economie in via di sviluppo restano favorevoli, con crescita più resiliente rispetto ai paesi sviluppati, inflazione in discesa e debolezza del dollaro come vento a favore. Tutto ciò sostiene il sovrappeso sul debito in valuta locale dei mercati emergenti (Cina esclusa) e sul credito societario emergente. Nell’ottica di un ulteriore deprezzamento del dollaro, la Strategy Unit mantiene sovrappeso su euro e franco svizzero.
Infine, il rapporto di Pictet rimarca che i titoli dei mercati emergenti hanno brillato anche sul fronte azionario. Nel mese, le azioni emergenti sono salite di circa il 4,6% in valuta locale, con le azioni asiatiche in testa oltre il 5%, mentre l’azionario globale si è fermato intorno al 2,3%. Da inizio anno, i paesi in via di sviluppo hanno saputo assorbire l’impatto dei dazi imposti dal presidente Trump.
I mercati emergenti asiatici hanno messo a segno un +32% in valuta locale, con l’America Latina poco distante a +30%, il che significa una performance quasi doppia rispetto al mercato statunitense. In dollari, i guadagni risultano ancora più consistenti. I paesi con grandi settori tecnologici, come la Corea del Sud, hanno beneficiato in modo evidente del boom dell’IA, che ha premiato gli attori chiave della catena di fornitura globale e favorito la diversificazione dagli Stati Uniti. Nel complesso, il settore IT nei mercati emergenti ha registrato un progresso mensile del 7,6%.
Anche la composizione settoriale racconta una storia interessante: i mercati emergenti sono riusciti a scollarsi dalla performance debole dei titoli dei materiali e dell’energia, con i primi in calo di circa l’1% e i secondi in rialzo di appena l’1%. In altri cicli, l’azionario emergente tendeva a seguire più da vicino l’andamento delle materie prime, mentre oggi la leadership sembra più legata a tecnologia e crescita strutturale.
Anche le obbligazioni dei mercati emergenti hanno mostrato una buona performance nel mese, sostenute da fondamentali solidi: il debito in valuta locale è cresciuto dello 0,5% nel periodo, con un guadagno di quasi 16% da inizio anno, mentre il debito in dollari ha segnato un +2,1%. Sul fronte governativo, i gilt britannici si sono distinti come migliori performer, con quasi +3% nel mese in un contesto di rallentamento dell’inflazione, atteso rientro verso il target grazie alla stretta monetaria e prospettiva di una politica fiscale più severa.
Nel credito societario, i mercati emergenti hanno registrato ancora una variazione positiva dello 0,7% su base mensile in valuta locale. L’high yield europeo e statunitense è rimasto indietro per i segnali di stress nelle componenti più rischiose del debito societario e nel credito privato. La debolezza del dollaro ha sostenuto i mercati emergenti nel corso dell’anno, anche se nel solo mese di ottobre il biglietto verde ha recuperato terreno verso le principali valute sviluppate e emergenti, grazie alla postura leggermente più aggressiva assunta dalla Fed nell’ultima riunione di politica monetaria, come conclude Pictet.
di Francesco Sicuro
