Nuovo contesto macro e pressione sull’offerta di credito
Nel mondo del reddito fisso, le inefficienze intrinseche dei benchmark passivi hanno storicamente rappresentato una fonte di alpha per i gestori attivi. Come sottolineano Gary Smith, Head of EMEA Client Portfolio Management team, Fixed Income, e Luke Copley, Client Portfolio Manager, Fixed Income, di Columbia Threadneedle Investments, l’evoluzione dei rischi di investimento e delle dinamiche di mercato in questo inizio 2026 rende queste differenze ancora più evidenti.
La cornice attuale dei mercati obbligazionari appare particolarmente densa di fattori di stress. La concorrenza per i capitali si sta intensificando, i disavanzi pubblici sono in aumento e i mercati del credito pubblico dovranno assorbire una nuova ondata di emissioni legata all’espansione degli investimenti in intelligenza artificiale. L’adozione delle tecnologie AI sta infatti estendendo il ciclo di capex ben oltre il settore tecnologico, coinvolgendo infrastrutture di rete, capacità energetica, data center e processi manifatturieri.
Il finanziamento di questo ciclo di investimenti di lungo periodo passerà inevitabilmente dai mercati obbligazionari societari. Le big tech, caratterizzate da livelli di indebitamento relativamente contenuti, continueranno a ricorrere alle emissioni obbligazionarie in modo opportunistico. In parallelo, la difesa dei rating creditizi esistenti, in un contesto di possibili migrazioni al ribasso, diventa uno degli snodi chiave per i gestori del reddito fisso, come evidenziato da Columbia Threadneedle Investments.
Spread, innovazione finanziaria e ruolo del gestore attivo
Di contro, le aziende tradizionali di altri settori, con un margine di manovra più limitato sul fronte del rating, potrebbero trovarsi nella necessità di offrire un premio di spread più elevato, alimentando una maggiore volatilità degli spread di rendimento. Secondo l’analisi di Smith e Copley, alcuni emittenti potrebbero mitigare questo rischio innovando le caratteristiche delle obbligazioni o intervenendo sulla struttura del capitale.
In questo contesto, le emissioni ibride potrebbero continuare a crescere, così come i finanziamenti legati alle energie rinnovabili per sostenere progetti energetici funzionali allo sviluppo dell’IA. In un ciclo di investimenti in capitale in continua evoluzione, un gestore attivo è in grado di adottare una visione basata sul rischio, adattando il portafoglio man mano che emergono informazioni più chiare sulla concentrazione settoriale e sul volume delle nuove emissioni.
A questo si aggiunge la prosecuzione della rapida crescita del credito privato, il cui flusso informativo potrebbe contribuire a un contesto di investimento più volatile per l’intero mercato del credito. Alla luce di queste dinamiche, Columbia Threadneedle Investments ritiene che chi desidera un’esposizione al credito debba privilegiare la gestione attiva rispetto a quella passiva.
Distorsioni dei benchmark e rischi nascosti del passivo
Uno dei principali limiti degli indici obbligazionari risiede nella ponderazione per capitalizzazione di mercato, che deriva dal prezzo dell’obbligazione moltiplicato per l’ammontare del debito in essere. Questo meccanismo implica che gli emittenti più indebitati abbiano una rappresentazione maggiore all’interno dell’indice, indipendentemente dalla qualità del credito. I fondi passivi che replicano questi benchmark finiscono quindi per aumentare l’esposizione ai titoli più deboli, semplicemente perché emettono più debito.
Le distorsioni nella costruzione degli indici possono anche generare tendenze settoriali non ottimali. Settori caratterizzati da una rapida crescita della leva finanziaria, come quello bancario nel 2008 o tecnologico nel 2001, tendono ad aumentare il proprio peso nel benchmark proprio nelle fasi di maggiore vulnerabilità. Gli investitori passivi risultano così più esposti nel momento di massima tensione e, nella fase successiva di riduzione dell’indebitamento, partecipano solo marginalmente al rimbalzo, subendo una doppia penalizzazione, come ricordano Smith e Copley.
Rating, turnover e instabilità dei fattori di rischio
Un’altra criticità strutturale degli indici obbligazionari riguarda le regole di inclusione basate sul rating creditizio. La distinzione rigida tra universi investment grade e high yield costringe i tracker passivi a vendite e acquisti forzati. Quando un’obbligazione viene declassata a high yield, diventando un fallen angel, viene rimossa dagli indici investment grade alla successiva data di ribilanciamento, obbligando i fondi passivi a vendere indipendentemente dal prezzo o dai fondamentali. Al contrario, le rising star vengono acquistate spesso dopo che il prezzo si è già apprezzato.
A ciò si aggiunge un turnover elevato: un indice globale del credito registra mediamente un ricambio annuo tra il 15% e il 25%. I fondi passivi devono replicare questi movimenti, sostenendo costi di transazione che non sono pienamente riflessi nei benchmark teorici, considerati “senza attrito”. Ne deriva una sottoperformance strutturale rispetto all’indice di riferimento.
Un investitore passivo, inoltre, non controlla attivamente l’evoluzione dell’esposizione ai fattori di rischio. Negli ultimi vent’anni, i benchmark creditizi globali hanno subito una migrazione dei rating da AA/A verso A/BBB e un significativo allungamento della duration, accentuato nel periodo post-Covid. Secondo Columbia Threadneedle Investments, questo significa che i benchmark non offrono un’esposizione stabile al beta, trasformando di fatto la gestione passiva in una scelta attiva non intenzionale.
Duration, deficit fiscali e complessità come opportunità
La gestione attiva consente invece di mitigare i rischi legati ai trend e di adattare in modo proattivo linee guida e obiettivi di rendimento. Le prospettive per il 2026 indicano un disavanzo fiscale medio del 5,1% per i governi del G7, secondo le indagini di consensus di Bloomberg, uno scenario che aumenterà l’offerta di debito, deteriorerà i fondamentali e potrebbe generare un effetto di spiazzamento tra debito pubblico e privato.
Il ciclo inflazionistico post-Covid ha riportato il rischio di duration al centro dell’attenzione. In molti segmenti del reddito fisso, dal credito societario alle obbligazioni sovrane dei mercati emergenti, la duration ha fornito un contributo determinante ai risultati di rendimento totale. Per ottimizzare questi rendimenti, diventa essenziale considerare attivamente la gestione della duration e il suo impatto sulla curva dei rendimenti.
I principali indici obbligazionari, costruiti su regole rigide e ponderazioni per capitalizzazione, tendono a generare inefficienze come sovraesposizione a emittenti indebitati, turnover incontrollato e compravendite forzate, con effetti negativi sui rendimenti netti. Al contrario, la complessità stessa del mercato obbligazionario, dove un singolo emittente investment grade può avere decine di obbligazioni differenti per scadenza, seniority, rendimento e valuta, rappresenta un terreno fertile per la creazione di valore tramite gestione attiva.
In un contesto di elevata incertezza per i mercati globali nel 2026, come osservano Gary Smith e Luke Copley di Columbia Threadneedle Investments, affidarsi a gestori attivi appare sempre più come una scelta strategica, capace di trasformare la complessità del reddito fisso in un vantaggio competitivo piuttosto che in un vincolo passivo.
di Francesco Sicuro
