Petrolio, geopolitica e rischio stagflazione
Le tensioni geopolitiche in Medio Oriente stanno influenzando in modo diretto il sentiment dei mercati globali, ma in Europa il quadro resta complesso. Il miglioramento del clima di rischio non elimina infatti i timori di stagflazione, un rischio che continua a pesare sull’area euro e sul Regno Unito.
Come si legge nella nota di Henry Cook, Senior Europe Economist di MUFG Bank, le dichiarazioni del presidente Donald Trump, secondo cui il conflitto con l’Iran potrebbe risolversi “molto presto” e gli obiettivi militari sarebbero ormai “praticamente completati”, hanno contribuito ad alimentare le speranze di una de-escalation. Cook osserva che il tempismo di queste dichiarazioni sembra riflettere una certa sensibilità alle tensioni dei mercati finanziari, soprattutto dopo che il prezzo del petrolio ha toccato i 120 dollari al barile all’inizio della settimana.
Nonostante questo miglioramento del sentiment, l’incertezza resta elevata. Cook evidenzia come la strategia statunitense di medio periodo rimanga poco chiara, così come la capacità della Casa Bianca di controllare gli sviluppi sul terreno. L’Iran ha scelto la continuità nominando Mojtaba Khamenei nuovo leader supremo, mentre diversi funzionari hanno chiarito che il Paese non sta cercando un cessate il fuoco.
Questo scenario lascia aperta la possibilità che gruppi decentralizzati continuino a minacciare la navigazione nello Stretto di Hormuz, un passaggio cruciale per il commercio globale di energia. Allo stesso tempo, gli obiettivi strategici del governo israeliano potrebbero non coincidere completamente con quelli degli Stati Uniti.
In questo contesto, sottolinea Cook, il petrolio rimane vicino ai 90 dollari al barile, circa il 50% in più rispetto all’inizio dell’anno, nonostante la proposta di rilasciare parte delle riserve strategiche.
La situazione resta estremamente fluida e qualsiasi previsione sull’inflazione deve essere interpretata con cautela. Cook spiega che uno scenario di de-escalation prudente, caratterizzato da elevata incertezza e da possibili interruzioni sporadiche delle spedizioni e della produzione energetica, potrebbe mantenere il prezzo del petrolio tra 75 e 80 dollari al barile per un periodo prolungato.
In questo scenario, assumendo una dinamica simile per il gas europeo e considerando effetti ritardati su beni come gli alimentari, l’inflazione nell’area euro potrebbe aumentare. Cook stima che l’HICP del 2026 potrebbe salire dall’1,8% previsto prima del conflitto a circa il 2,3%.
In altre parole, osserva Cook, lo scenario passerebbe da un lieve undershoot dell’obiettivo di inflazione a un moderato overshoot. Un quadro simile potrebbe emergere anche nel Regno Unito, dove l’inflazione CPI potrebbe avvicinarsi al 3% nel 2026, rispetto alla previsione pre-conflitto del 2,4%.
Esiste però anche uno scenario più negativo. Cook sottolinea che in uno scenario avverso con petrolio a 120 dollari al barile e gas naturale a 100 euro per megawattora, l’inflazione headline potrebbe superare il 5% sia nell’area euro sia nel Regno Unito. Questo richiederebbe una combinazione di fattori: prezzi energetici persistentemente elevati, interruzioni delle catene di approvvigionamento, valute più deboli e interventi governativi limitati.
Inflazione e dilemmi delle banche centrali
Il ritorno dei rischi inflazionistici si riflette già nei mercati finanziari. Cook osserva che circa 35 punti base di inasprimento della politica monetaria della BCE sono già prezzati dai mercati per quest’anno.
La presidente della BCE, Christine Lagarde, ha dichiarato che la banca centrale farà “tutto ciò che è necessario per garantire che l’inflazione resti sotto controllo”. Alcuni funzionari dell’istituto hanno inoltre lasciato intendere che un aumento dei tassi potrebbe almeno essere preso in considerazione.
Nel Regno Unito la situazione è simile. Secondo Cook, le aspettative di ulteriori tagli dei tassi da parte della Bank of England sono praticamente scomparse dai prezzi di mercato.
In teoria, spiega Cook, le banche centrali preferirebbero guardare oltre uno shock inflazionistico di natura energetica, poiché si tratta di un fenomeno di offerta che tende a spingere temporaneamente i prezzi verso l’alto mentre rallenta l’attività economica.
La memoria della crisi inflazionistica del 2021-2022, però, pesa ancora nelle valutazioni dei policymaker. Cook osserva che è difficile immaginare che le banche centrali possano definire questo shock come “transitorio”, una parola che ha lasciato un segno profondo nel dibattito monetario recente.
Le aspettative di inflazione delle famiglie si sono ridimensionate rispetto ai livelli raggiunti in quel periodo, ma non possono ancora essere considerate pienamente ancorate. I prezzi dell’energia rappresentano infatti un riferimento molto visibile per i consumatori.
Per questo motivo i policymaker temono che un aumento persistente dei prezzi energetici possa disancorare le aspettative di inflazione, alimentando pressioni sui salari e sui costi lungo tutta la catena produttiva.
Per il momento, osserva Cook, le banche centrali preferiranno attendere. Nella prossima settimana otto istituti centrali del G10 terranno riunioni di politica monetaria, e secondo MUFG il messaggio prevalente sarà probabilmente “wait and see”.
Questa scelta consente di preservare flessibilità in un contesto di grande incertezza. Allo stesso tempo, prezzi energetici più elevati spingono meccanicamente verso l’alto i tassi di inflazione.
Se questi livelli dovessero persistere, i responsabili della politica monetaria dovranno bilanciare due dinamiche opposte: l’aumento delle aspettative di inflazione delle famiglie e il probabile indebolimento della domanda e del mercato del lavoro.
Anche la politica fiscale resta un elemento di incertezza. Cook sottolinea che i governi stanno adottando a loro volta un approccio attendista. Le misure di sostegno ai prezzi dell’energia potrebbero essere introdotte rapidamente, visto che molti strumenti sono già stati utilizzati durante la crisi energetica precedente.
Allo stesso tempo, nuove esigenze di spesa pubblica, come l’aumento degli investimenti nella difesa, potrebbero limitare il margine di manovra dei governi europei.
BCE e BoE tra pausa e possibili sorprese
Alla luce degli sviluppi recenti, Cook ritiene che la BCE resti sostanzialmente in una fase di pausa. Lo scenario di base delineato da Cook prevede una politica monetaria invariata, assumendo una credibile de-escalation del conflitto nelle prossime settimane e un aumento dell’inflazione annuale a circa il 2,3%, considerato ancora tollerabile.
La previsione precedente della BCE indicava un lieve undershoot dell’inflazione rispetto al target. Secondo Cook, se i prezzi dovessero salire leggermente sopra l’obiettivo, un moderato overshoot verrebbe probabilmente considerato accettabile dai policymaker.
Ciò non significa che un rialzo dei tassi sia impossibile. Cook osserva che alcuni funzionari della BCE hanno già suggerito la disponibilità ad adattare l’orientamento della politica monetaria se necessario.
Prima del conflitto, i rischi erano orientati verso un possibile taglio dei tassi. Ora la situazione è cambiata: un aumento dei tassi diventa plausibile se i prezzi dell’energia restassero elevati e le prospettive di inflazione si deteriorassero ulteriormente.
In questo contesto la BCE affronta un dilemma di credibilità. Cook sottolinea che inasprire la politica monetaria durante uno shock di offerta comporta rischi maggiori rispetto a prolungare un ciclo di allentamento.
La banca centrale ha già riportato i tassi su un livello considerato neutrale, il che potrebbe rendere più difficile mantenere una posizione attendista rispetto ad altri istituti centrali.
Se l’inflazione dovesse superare il 2,5% e le aspettative delle famiglie aumentassero, la BCE potrebbe decidere di reagire, soprattutto se la crescita economica restasse complessivamente resiliente.
In questo quadro, Cook ricorda che il sostegno fiscale tedesco sta iniziando a entrare in vigore, fornendo un certo supporto all’economia europea.
Un altro fattore da monitorare riguarda il tasso di cambio dell’euro. Una valuta più debole potrebbe sostenere le esportazioni europee, ma allo stesso tempo aumenterebbe le pressioni inflazionistiche attraverso il costo delle importazioni energetiche.
Nel Regno Unito il quadro appare leggermente diverso. Cook ritiene che la Bank of England adotterà con ogni probabilità un approccio attendista, lasciando i tassi invariati nella prossima riunione.
Secondo Cook, la decisione potrebbe essere relativamente compatta, con una votazione prevista di 8 a 1 a favore dello status quo. Solo un membro del comitato potrebbe sostenere un taglio dei tassi.
Cook osserva che la BoE dispone di un margine di manovra maggiore rispetto alla BCE, poiché i tassi britannici si trovano ancora in territorio moderatamente restrittivo.
Inoltre, il sistema di price cap sull’energia nel Regno Unito offre una protezione temporanea ai consumatori. I movimenti recenti dei prezzi del gas all’ingrosso si rifletteranno infatti sul tetto tariffario di Ofgem solo a partire da luglio.
Il Cancelliere ha inoltre lasciato intendere che misure fiscali potrebbero attenuare l’impatto inflazionistico dei prezzi energetici.
Resta comunque centrale la dinamica del mercato del lavoro. Cook evidenzia che la debolezza dell’occupazione rappresenta un fattore rilevante per l’economia britannica, mentre l’incertezza geopolitica potrebbe ridurre ulteriormente la propensione delle imprese ad assumere.
Prima dello scoppio del conflitto, Cook prevedeva due ulteriori tagli dei tassi fino a un livello terminale del 3,25%. Cook mantiene questa valutazione per ora, pur riconoscendo che i rischi sui tempi e sull’entità degli allentamenti sono aumentati.
Esiste ancora un certo margine per un taglio ad aprile, ma questa possibilità richiederebbe una credibile de-escalation geopolitica nelle prossime settimane e dati più deboli sul mercato del lavoro.
Nel Regno Unito l’incertezza resta elevata anche per ragioni istituzionali. Il Monetary Policy Committee della BoE è noto per il suo carattere frammentato, e in questo contesto le opinioni del governatore Andrew Bailey assumono un peso decisivo.
Cook conclude che una componente significativa del comitato mantiene un orientamento restrittivo, avendo più volte richiamato l’attenzione sui possibili cambiamenti strutturali nei meccanismi di formazione di prezzi e salari.
Il modo in cui Bailey interpreterà le aspettative di inflazione delle famiglie potrebbe quindi avere un impatto rilevante sulle aspettative dei mercati finanziari.
di Francesco Sicuro
