Spread guidati dai flussi, non dai fondamentali
La compressione degli spread dei governativi core e periferici è chiaramente flow-driven. Lo si legge nella nota a cura di Daniele Bivona, Portfolio Manager di AcomeA Performance e AcomeA Global Bond di AcomeA SGR, secondo cui, in un contesto di risk sentiment favorevole e di volatilità ridotta, il mercato sta privilegiando la ricerca di rendimento, spingendo i flussi lontano dai titoli core verso il segmento periferico, con i BTP tra i principali beneficiari.
Questo non significa che il profilo creditizio dell’Italia sia improvvisamente diventato solido come quello dei Paesi core. Il movimento non è la conseguenza diretta di un salto strutturale nei fondamentali, anche se negli ultimi anni la riduzione delle vulnerabilità del settore bancario e il miglioramento della posizione esterna hanno aumentato la resilienza complessiva dell’economia. Piuttosto, il mercato sta prezzando una fase di relativa stabilità, in cui il rischio sistemico percepito è sceso e la domanda istituzionale è tornata a essere dominante.
Il vero cambio di regime si è manifestato a inizio gennaio con l’emissione via sindacato di una doppia tranche che ha attirato circa 190 miliardi di euro di ordini, un livello che fotografa con chiarezza la forza della domanda in un contesto di riallocazione dei portafogli europei. Le aste successive sono state tecnicamente solide, confermando che la domanda non è episodica ma strutturalmente presente, almeno nel breve periodo.
Rating S&P: un non evento oggi, ma non più nel medio termine
In questo quadro, spiega Bivona, la revisione del rating di S&P attesa per venerdì appare destinata a rivelarsi un non-evento. Il mercato si aspetta un allineamento alle valutazioni già espresse da Moody’s e Fitch, senza sorprese immediate. Tuttavia, la vera novità non è nella decisione imminente, ma nel contesto che la circonda.
Il proseguimento del consolidamento fiscale contribuisce a stabilizzare il rapporto debito/PIL nel medio termine, in un contesto politico percepito come più stabile rispetto al passato. A differenza di altri Paesi dell’area euro, al momento non emerge una forza populista anti-establishment in grado di competere concretamente per il governo, un elemento che il mercato tende a incorporare nelle valutazioni di rischio sovrano.
Questo, secondo Bivona, non elimina i limiti strutturali del Paese. Una crescita italiana strutturalmente debole, aggravata dalla progressiva uscita di scena di NextGenerationEU, riduce il margine di manovra per un miglioramento significativo del rapporto debito/PIL nel lungo periodo. Proprio per questo, uno spread BTP-Bund intorno ai 60 punti base è difficilmente giustificabile dai soli fondamentali e appare vulnerabile a shock di volatilità o a un deterioramento improvviso del risk sentiment globale.
Perché i 50 punti base non sono impossibili (ma nemmeno gratuiti)
Eppure, osserva Bivona, finché la price action resta dominata dai flussi, un’ulteriore compressione verso area 50 punti base diventa tecnicamente raggiungibile. Il riequilibrio in corso nei portafogli dei grandi investitori istituzionali si combina con una dinamica dell’offerta favorevole: per il 2026 è attesa un’emissione netta italiana circa 30 miliardi più bassa rispetto al 2025, mentre la Germania dovrebbe aumentare la propria emissione netta di un ammontare simile.
Questo differenziale di offerta, insieme alla domanda domestica stabile e al consolidamento fiscale in corso, crea un contesto in cui la compressione degli spread può proseguire anche oltre ciò che i fondamentali suggerirebbero. In uno scenario del genere, un upgrade del rating e una convergenza del merito creditizio italiano verso il segmento single-A, in linea con Paesi come la Francia, non sarebbero più un’ipotesi marginale.
Si tratterebbe di un’evoluzione coerente con la nuova configurazione relativa del debito sovrano dell’area euro, impensabile fino a pochi anni fa, ma oggi non più incompatibile con la struttura dei flussi, l’offerta relativa e la percezione di rischio sistemico. Non è una certezza, conclude Bivona, ma nemmeno un’ipotesi estrema: è il segnale di quanto profondamente sia cambiato il modo in cui il mercato guarda al rischio sovrano europeo.
di Francesco Sicuro
